Публичные компании: основные особенности и перспективы дальнейшего развития

    Мировой финансовый кризис оказывает серьезное воздействие на различные сферы экономической деятельности, не стало исключением и корпоративное управление. В частности, особую остроту приобрел спор об эффективности и даже дальнейшей судьбе так называемых публичных компаний. Об этом и пойдет речь в настоящей статье

    Как и многие другие термины широко используемые на практике, понятия публичные и частные компании не нашли легального закрепления в действующем законодательстве. Прежде всего, это связано с тем, что Гражданский кодекс РФ основывается на иных, нежели в некоторых иностранных правопорядках принципах классификации юридических лиц. Например, деление компаний на частные (private companies) и публичные (public companies)¹  содержится в британском Законе о компаниях 2006г. (Companies Act 2006). В качестве основного отличия двух разновидностей компаний выступает именно свободная продажа акций публичных компаний на фондовом рынке.

    В российской деловой практике употребление рассматриваемых терминов случается все чаще. Возможно, это вызвано тем, что по большому счету эти явления емко и лаконично отражают два различных подхода к организации предпринимательской деятельности. Один из них состоит в развитии бизнеса за счет средств, привлекаемых через фондовый рынок (прежде всего при помощи акций или депозитарных расписок). Другой же подход исходит из того, ресурсы для развития черпаются либо из чистой прибыли самой компании, либо из средств ее участников². Упомянутые обстоятельства оказывают воздействие и на другие аспекты ведения бизнеса сторонниками той или иной концепции.

    Сложившаяся в последнее время нестабильная ситуация на фондовых рынках опять обострила вопрос об эффективности двух моделей ведения бизнеса. Стремительное падение котировок акций отечественных компаний привело некоторые акционерные общества к курьезным ситуациям, когда биржевая стоимость всех эмитированных ими акций была в несколько раз меньше остатков на их расчетных счетах!
    Некоторые компании даже приняли решение провести процедуру делистинга, то есть исключить свои акции из котировальных списков фондовых бирж. Такое сообщение в частности поступило о компании «Нутринвестхолдинг»³.
    

В Концепция развития корпоративного законодательства на период до 2008г. (п. 26) ⁴ предлагается считать публичными акционерные общества, отвечающие хотя бы одному из следующих критериев:

• общество хотя бы один раз осуществило размещение своих акций среди неограниченного круга лиц;

• акции общества обращаются среди неограниченного круга лиц на вторичном рынке в результате действий самого общества, его акционеров, либо иных лиц (в том числе финансовых посредников), действующих от имени и в интересах общества или акционеров;

• публичный статус компании определен ее уставом.

Являются ли предложенные критерии исчерпывающими или возможна их корректировка?
Для того, чтобы разобраться в сути публичных компаний применительно к отечественной ситуации необходимо обозначить их основные особенности.

 

Публичные компании⁵

    1. Являются открытыми акционерными обществами.
Согласно действующему законодательству именно открытое акционерное общество вправе проводить открытую подписку на выпускаемые им акции и осуществлять их свободную продажу⁶. Закрытые акционерные общества и тем более акционерные общества работников (народных предприятий) такой возможности лишены, равно как и иные юридические лица, которые вообще не вправе эмитировать акции.
Немаловажный момент- проведение открытой подписки является правом, а не обязанностью открытого акционерного общества. В России существует огромное число открытых обществ, которые никогда не осуществляли публичного размещения акций. Следовательно, не всякое открытое акционерное общество может быть названо публичной компанией.
Подавляющее большинство отечественных открытых акционерных обществ были созданы в процессе приватизации. При этом ставить знак равенства между таким имевшим место способом приватизации, как «продажа акций акционерных обществ открытого типа»⁷  и понятием размещение акций вряд ли уместно. Впоследствии если вновь созданные акционерные общества и осуществляли размещение акций, то это делалось по закрытой подписке и в интересах контролирующих акционеров для размывание доли прочих акционеров компании.

    2. Акции публичной компании размещаются среди неограниченного круга владельцев  и (или) при этом они включены фондовой биржей ценных бумаг в котировальный список (прошли процедуру листинга).
Факт открытой подписки на акции (публичное размещение) безусловно говорит о том, что компания является публичной.
Может возникнуть резонный вопрос: а почему в категорию публичных компаний не попадают юридические лица, по открытой подписке размещающие иные ценные бумаги, например, облигации. Действительно, очень часто эмитенты используют именно облигационный ресурс для привлечения капиталов с открытых рынков. Эта возможность используется и закрытыми акционерными обществами ⁸ и обществами с ограниченной ответственностью⁹. Действительно, публичное размещение облигаций влечет за собой такие последствия, как необходимость раскрытия информации¹⁰, что сближает эмитентов облигаций с публичными компаниями. Однако в рассматриваемом случае обязанность по раскрытию информации является исключением из общего правила, согласно которому ни ЗАО, ни ООО информацию о своей деятельности не раскрывают. К тому же, следует предположить, что одной из значительных особенностей публичных компаний является готовность предоставить возможность инвесторам участвовать в управлении обществом. А это достигается только путем размещения акций, прежде всего обыкновенных. Даже в случае эмиссии привилегированных акций эмитент допускает возможность предоставления инвесторам, права голоса. Например, при решении вопросов о реорганизации и ликвидации компании, об ограничении их прав, как владельцев привилегированных акций, либо в случае непринятия решения о выплате дивидендов по этой категории акций¹¹. Облигация же при всем желании ее владельца подобными правам его не наделяет.
Следует особо подчеркнуть, что не всегда публичное размещение акций сопровождается листингом акций на фондовой бирже. Так же, как и включение акций фондовой биржей в котировальный список не всегда говорит о том, что компания осуществила публичное размещение акций.

В первом случае действующее законодательство не содержит требования осуществлять открытую подписку на акции исключительного на фондовой бирже¹². Однако экономические реалии таковы, что объявляя открытую подписку на акции эмитенты отдают себе отчет в том, что привлечь сколько-нибудь серьезные средства можно только на биржевых площадках. В этой связи российские публичные компании чаще всего осуществляют размещение акций именно на биржах. Хотя ничто и не мешает им не пользоваться биржевым способом размещения.

Во втором же случае нужно учитывать, что к публичному обращению на фондовой бирже могут быть допущены и акции компании, которая их публично не размещала. Дело в том, что у эмитента может возникнуть намерение инициировать публичное обращение акций. Обычно это делается для подготовки публичного размещения либо ценных бумаг самого эмитента либо производных ценных бумаг на его акции – депозитарные расписки. Для того, чтобы компании пройти процедуру листинга на отечественных биржах необходимо выполнять целый комплекс действий. Например, п. 4.1.1 Правил допуска ценных бумаг к торгам ОАО Фондовая биржа «Российская Торговая Система» (далее Правила допуска РТС)¹³ указывает, что необходимо осуществить регистрацию проспекта ценных бумаг¹⁴, соблюдать требования законодательства РФ о ценных бумагах, в том числе о раскрытии информации на рынке ценных бумаг.
Указанные выше особенности как раз и позволяют отнести ту или иную компанию к разряду публичных. При этом раскрытие информации и улучшение качества корпоративного управления не могут являться основополагающими признаками публичных компаний. Как уже отмечалось ранее, информация может подлежать раскрытию и в обществах с ограниченной ответственностью (при эмиссии облигаций), отнюдь не относящихся к разряду публичных компаний.

Что же касается корпоративного управления, то повышение его качества в равной мере может быть свойственно и публичным и частным компаниям. На практике встречались открытые акционерные общества не имеющие совета директоров и закрытые акционерные компании сформировавшие данный управленческий орган. Тем не менее, в среднем именно в публичных компаниях уровень соблюдения корпоративных стандартов¹⁵ (или имитации соблюдения, что возможно в случаях с мошенническими действиями со стороны менеджмента) намного выше чем в частных. Во многом это обусловлено требованиями биржевых площадок. Например, фондовые биржи имеют возможность в своих правилах допуска к обращению ценных бумаг обязать компании, желающие включения своих ценных бумаг в котировальные листы "А" первого уровня предоставлять сведения о соблюдении ими положений Кодекса о корпоративном поведении¹⁶.
Как известно, в России сложилась система супер-концентрированного акционерного контроля, при которой контролирующим акционерам принадлежит свыше 75% голосующих акций¹⁷. Означает ли это, что российским публичным компаниям не свойственна система супер-концентрированности акционерного капитала? Вовсе нет. Действующее законодательство не запрещает концентрацию акций подобных компаний в одних руках. Хотя в роли ограничителя могут выступить рыночные механизмы.

 

Например, если компания намерена включить свои акции в Котировальный список А ОАО «РТС», она должна учитывать, что это возможно при соблюдении следующих условий:
- во владении одного лица и его аффилированных лиц находится не более 75 процентов обыкновенных акций эмитента;
- эмитент принял обязательство по предоставлению ОАО «РТС» информации о том, что одно лицо и его аффилированные лица стали владельцами более 75 процентов обыкновенных акций в течение 5 дней с момента, когда эмитент узнал или должен был узнать об этом¹⁸.

Особый порядок приобретения крупных пакетов акций в рамках гл. XI.1 Закона об АО так же не может стать отличительным признаком публичных компаний. Дело в том, что условия данной главы распространяются на открытые акционерные общества, однако, как было показано выше, не все ОАО являются публичными компаниями.
Обращая внимание на публичные компании, может возникнуть резонный вопрос об их численности. К сожалению, при подготовке настоящей статьи не удалось выяснить число акционерных обществ размещавших свои акции по открытой подписке. Однако можно получить информацию о компаниях, акции которых прошли процедуру листинга. Если воспользоваться информацией фондовой биржи ММВБ¹⁹ в ее котировальные списки включены акции 99 эмитентов. Кроме того, на внесписочном секторе²⁰ осуществляются торги по акциям 200 компаний.

Какие же компании следует отнести к частным?

 

Ответ можно дать воспользовавшись принципом, отраженным в английском Законе о компаниях 2006г,: «A “private company” is any company that is not a public company²¹»
Перефразируя данное определение и соизмерив его с отечественной системой юридических лиц, можно сказать, что частными компаниями являются хозяйственные товарищества или общества, не относящиеся к публичным компаниям.
Частные компании намного более многочисленны, чем публичные. Это обстоятельство объясняется различными факторами. Хотя бы тем, что обратная ситуация немыслима ввиду сложности и затратности создания и последующего управления публичной компанией. Кроме того, частной компанией проще управлять в виду немногочисленности акционеров (участников) принимающих ключевые решения и отсутствия необходимости постоянно оглядываться на миноритарных акционеров и потенциальных инвесторов, раскрывая при этом информацию о компании.

Было бы заблуждением полагать, что публичные компании являются прерогативой крупного бизнеса, а частные- среднего и мелкого. Ничего подобного. Например, компания Unilever осуществляет свою деятельность в России прежде всего посредством ООО «Юнилевер СНГ». При этом общий объем инвестиций компании в российскую экономику составляет более 600 миллионов долларов²². Эти цифры позволяют этой частной компании (по крайней мере, она является таковой на российском рынке) намного превосходить финансовые показатели отдельных компаний, акции которых прошли процедуру листинга на российских фондовых биржах.
Как уже отмечалось выше, многие российские компании зарегистрированы в форме открытых акционерных обществ. Однако, отнести к публичным компаниям можно лишь малую толику из них.

 

Фактически складывается парадоксальная ситуация: организационно-правовая форма нацелена на публичность, а компания тем не менее является частной. Следует ли прекратить подобную практику и на законодательном уровне обязать все открытые акционерные общества публично размещать свои акции на фондовом рынке? Кажется, что эти меры будут чрезмерны. Начать хотя бы с того, что даже при всем желании учредителей ОАО превратить его в публичную компанию с момента создания не получится. Дело в том, что при создании общества все его акции распределяются среди ограниченного круга лиц- учредителей²³. Следовательно, для того, чтобы приобрести признак публичности необходимо уже после создания либо осуществлять дополнительную эмиссию акций (открытая подписка обязательна), либо добиваться публичного обращения акций на фондовой бирже. Кроме того, налагая на акционерное общество обязательство превратиться со временем в полноценную публичную компанию мы серьезно ограничим свободу ее деятельности, что создаст неудобства и самой компании и ее акционерам. Более уместным кажется сохранить ныне действующий принцип, согласно которому открытое акционерное общество вправе, но не обязано осуществлять открытую подписку на свои акции. Исходя из этого, на протяжении своего существования акционерное общество может неоднократно объявлять об открытой подписке на свои акции, проходить процедуру листинга и делистинга  на фондовых биржах, а может и воздержаться от этих действий.

В то же время нельзя забывать, что законодательство, регламентирующее деятельность публичных компаний должно отличаться наличием большого числа императивных норм. Это вызвано заботой как об инвесторах, которые вложили свои средства в акции компании,  так и об экономике в целом- ведь соблюдение прав владельцев ценных бумаг в конечном итоге ведет к росту биржевых индексов акций. Следовательно, если компания создана в форме открытого акционерного общества, она должна быть готова подробно раскрывать информацию о своей деятельности, организовывать управление согласно общепринятым моделям. Помимо этого к ней могут проявлять пристальное внимание и контролирующие органы (ФСФР). Если акционеры компании решат, что это является непомерной нагрузкой для предприятия, они вправе избрать иную организационно-правовую форму ведения бизнеса.
Что же касается частных компаний, то применительно к ним уместнее использовать диспозитивные инструменты²⁴. И в этом есть свой резон: число участников как правило невелико, а оборот акций (долей участия) или появление новых участников ограничено. Следовательно, именно участники и должны решать каким образом осуществлять управление в компании
По имеющейся информации сотрудниками Минэкономразвития РФ подготовлен законопроект, целью которого является не только ликвидировать такой тип акционерного общества как закрытое, но и стимулировать оставшиеся акционерные компании к публичному размещению акций²⁵. Не затрагивая достаточно сложный и далеко неоднозначный вопрос об отказе от закрытых акционерных обществ, тем не менее, следует поддержать инициативу по ужесточению правового регулирования акционерных компаний, осуществляющих публичное размещение.

В то же время при планировании изменений законодательной базы функционирования публичных компаний нельзя не учитывать сложившуюся ситуацию на финансовых рынках. Как уже отмечалось выше, некоторые компании начинают задумываться об отказе от публичного статуса. Обвальное снижение курсовой стоимости акций приводит к угрозе концентрации значительных акционерных пакетов в руках нежелательных инвесторов, понижению рейтингов компании и т.п. В прессе стала появляться информация о намерениях некоторых приобретателей крупных пакетов акций отказаться от исполнения обязательных оферт о выкупе акций у миноритарев. Причина- все то же обвальное снижение курса акций, что сделало весьма затратным выкуп акций у иных акционеров. Например, по информации газеты «Ведомости» группа «Онэксим» Михаила Прохорова пытается через суд приостановить оферту миноритарным акционерам ОАО «ТГК-4», которая грозит расходами почти на $800 млн²⁶. Схожая ситуация складывается вокруг приобретения акций ОАО «ТГК-2» группой «Синтез». Описывая данную ситуацию, исполнительный директор группы «Синтез», возможно, выразил мнение многих отечественных бизнесменов являющихся собственниками контрольных пакетов акций публичных компаний:
«…Ведь есть совершенно обоснованные интересы мажоритарных акционеров, а есть интересы так называемых инвесторов — биржевых спекулянтов, пытающихся заработать на кризисной ситуации…»²⁷.

Вряд ли подобные мысли совместимы с осуществлением бизнеса посредством публичной компании, контролирующие акционеры которой должны более терпимо относиться к интересам миноритарных акционеров. Так и недолго вовсе отказаться от публичности, а затем и от немногочисленных институтов современного корпоративного управления, появившихся в отечественных акционерных обществах в последнее время. Кто-то может возразить, что будущее за частными компаниями, осуществляющими свой бизнес без привлечения внешних ресурсов посредством фондового рынка. Возможно, однако, где гарантия того, что частные компании будут в состоянии справиться с привлечением достаточного количества средств для достижения своих целей?
В этой ситуации, если нам важно поддержать отечественный рынок необходимо постараться при помощи законодательного регулирования окончательно не ликвидировать у отечественных предпринимателей желание к открытой продаже акций своих компаний. Остается надеяться, что совершенствование правового регулирования публичных компаний будет происходить с учетом современных потребностей экономической жизни.

 

-------------------------------------------------------

 

1.  Необходимо различать понятия публичная компания и корпорация публичного права, что  свойственно европейской правовой системе. Под ними обычно понимают государственные и муниципальные образования, государственные предприятия и учреждения, политические партии, а также религиозные организации (церкви). (См.: Рывкин К.А. Юридические лица как носители основных прав: российская и европейская практика // Журнал российского права, 2007, N 11).
2.  Следует отметить, что и в том, и в другом подходе может широко применяться кредитный ресурс.
3.  Как пояснил источник в компании газете «Ведомости» Сейчас в свободном обращении в РТС и на ММВБ находится почти 47% акций. Затраты на публичность довольно велики, до $1 млн в год, — нужно дважды в год публиковать отчетность, платить за аудит, независимым директорам и т. д. (Корепанова С. Прости, миноритарий // Ведомости 22.10.2008, №200 (2222) )
4. Подробнее см. http://www.economy.gov.ru/wps/wcm/connect/economylib/mert/welcome/economy/corporatemanagement/corplegistsyslawdirect/doc1119343461453
5.  Отечественные законотворцы предпринимали попытки выделить некие критерии публичности компании. Подробнее см. п. 45 Концепции развития корпоративного законодательства на период до 2008 года (http://www.economy.gov.ru/ )
6.  П. 2 ст. 7 Закона об АО
7.  П. 5.3. « Государственной программы приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации на 1992 год» (утв. Постановлением ВС РФ от 11.06.1992 N 2980-1). Пункт 5.4. рассматриваемого нормативного акта установил обширные льготы для отдельных категорий граждан, связанные с приобретением акций приватизируемых предприятий. Например, при использовании т.н. Варианта 2 всем членам трудового коллектива приватизируемого предприятия предоставлялось право приобретения обыкновенных (голосующих) акций, составляющих до 51 процента от величины уставного капитала.
8.  ЗАО "Аграрная группа" (по информации www.micex.ru )
9.  Например, ООО"АиФ-МедиаПресса-финанс" (по информации www.micex.ru )
10.  Относительно ЗАО такая обязанность предусмотрена п. 2 ст. 92 Закона об АО, ООО - п.2. ст. 49 Закона об ООО
11.  П.4 и 5 ст. 32 Закона об АО
12.  Согласно ст. 2 Закона о рынке ценных бумаг под публичным размещением ценных бумаг понимается размещение ценных бумаг путем открытой подписки, в том числе размещение ценных бумаг на торгах фондовых бирж и/или иных организаторов торговли на рынке ценных бумаг.
13.  Утв. Советом директоров ОАО «Фондовая биржа «Российская Торговая Система» (Протокол № 07-27-1809 от «18» сентября 2007г.) Источник- www.rts.ru
14.  Согласно п. 3 ст. 19 Закона о рынке ценных бумаг если государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг не сопровождалась регистрацией их проспекта, он может быть зарегистрирован впоследствии. Таким образом, отсутствие факта публичного размещения акций не лишает эмитента возможности добиться публичного обращения акций на биржевом рынке
15.  Например, такой акт рекомендательного характера, как Кодекс корпоративного поведения утв. распоряжением ФКЦБ РФ от 04.04.2002 N 421/р
16.  П. 2 Методических рекомендаций по осуществлению организаторами торговли на рынке ценных бумаг контроля за соблюдением акционерными обществами положений Кодекса корпоративного поведения, утв. распоряжением ФКЦБ РФ от 18.06.2003 N 03-1169/р. В соответствии с указанными рекомендациями например, в п. 5.1.1 Правилах допуска РТС можно обнаружить, что условием включения акций в Котировальный список «А»  эмитенты обязаны предоставлять информацию о соблюдении норм корпоративного поведения.
17.  Подробнее см. Молотников А.Е. Контролирующие, крупные и миноритарные акционеры: проблемы взаимодействия и правового регулирования //«Акционерное общество: вопросы корпоративного управления» № 11 (54) – ноябрь 2008 г
18.  П. 5.1.1 Правил допуска РТС. Соответственно для включения акций в Котировальный список Б планка поднимается до 90 процентов (п. 5.3.1. Правил допуска РТС)
19.  http://micex.ru/markets/stock/securities/listing
20.  Ценные бумаги, которые могут быть объектом сделок, совершаемых на ФБ ММВБ, без включения в котировальные списки
21.  Частной компанией является любая компания, не являющаяся публичной.
22.  http://www.unilever.ru/ourcompany/newsandmedia/infospravka/unilever.asp
23.  Абз. 2 п. 2 ст. 25 закона об АО
24.  Во внимание не берутся ОАО фактически являющиеся частными компаниями. Очевидно, несмотря на свою экономическую сущность они должны регулироваться как публичные компании. Если же акционерам компании неудобна данная организационно-правовая форма ведения бизнеса, она вправе преобразовать компанию
25.  Пылаев И. Непубличная публика // РБКdaily 20.08.2008
26.  Перетолчина А. Все в суд // Ведомости 20.10.2008, №198 (2220)
27.  Интервью с исполнительным директором группы «Синтез» Андреем Королевым «Мы не хотели контроля в ТГК-2» // РБК daily 20.10.2008
 

Консалтинговые услуги Корпоративное управление Услуги акционерам (участникам) Корпоративный аудит Корпоративная оптимизация Антикризисная поддержка Услуги холдингам (группам компаний) Платежные системы Слияния и поглощения/реорганизация, купля-продажа бизнеса Юридическое сопровождение Интернет-проектов Безопасность бизнеса Юридическое сопровождение сделок с недвижимостью Юридическое обслуживание Защита в судах и иных государственных органах Юридические заключения Сопровождение деятельности международных компаний и иностранных инвесторов Оценка рисков и юридическое прогнозирование Опционные программы